SECは2026年8月18日に「Crypto Assets規制案」を提案—スタートアップ免除や資金調達階層、投資契約の安全地帯を提示
2026年8月18日、米国証券取引委員会（SEC）は「Crypto Assets規制案」を提案し、$5百万のスタートアップ免除、$20百万および$75百万の資金調達階層、そして適格投資契約のセーフハーバーを規定しました。これらの枠組みは、米国連邦証券法の下で適格なトークンプロジェクトが資金調達を行う方法を変革し得る要素です。ただし、これはあくまで提案段階であり、現在のところルールとして施行されているわけではなく、意見募集は2026年10月20日に締め切られます。
重要ポイント： この規制案は、特定の暗号投資契約に明確な資金調達ルートを設けるものの、各ルートには詳細な資格条件、開示義務、申請要件、運用上の確約事項があり、チームはこれを証明できる準備を整える必要があります。
SECのCrypto Assets規制案は何を対象にしているのか？
SECの規制案は、「カバード投資契約（covered investment contract）」にのみ適用されます。これは、セキュリティではない暗号資産（crypto asset）を含むが、他の資産と同じ投資契約の対象になっていない契約を指します。トークン化された株、デジタル証券、株式やその他資産とセットになったオファリングはこの枠外であり、別途証券法のルートを模索する必要があります。
この提案は、「Release Nos. 33-11434」および「34-106150」、File No. S7-2026-27に記載され、2026年8月21日に連邦官報に掲載されました。構成要素は以下の4つです。
- 提案されたRule 200によるスタートアップ免除
- Rule 300による資金調達免除
- Rule 400による投資契約のセーフハーバー
- Rule 500による資格購買者の定義（これにより、特定の州の登録や資格要件を事実上排除）
法的枠組みのポイントは、SECはこの提案においてトークン自体を証券とみなすのではなく、投資契約を証券の本体とみなしている点です。提案では、1ユニットのカバード投資契約は、その価格や提供制限の算定のために、1ユニットの対象暗号資産と同等と見なされます。
投資契約の有無は、2026年3月のSECの解釈（Release 33-11412）によって依然として規定されており、そこではデジタルコモディティ、デジタルコレクティブル、デジタルツール、ステーブルコイン、デジタル証券などの区別が示されています。したがって、「Crypto Assets規制案」は、トークンの事実、マーケティング、約束される努力、および流通構造の法的分析を置き換えるものではありません。
Web3チームにとって最初のコンプライアンス上の質問は、どの免除の ceilingが最も高いかではなく、計画している発行がそもそもカバード投資契約の狭い定義に該当するのかどうかです。トークンとともに株式や収益権などを提供すると、そのオファリングはこの枠外となる可能性があります。
発行を準備するプロジェクトは、マーケティングを開始する前に、技術設計、公開資料、法的分析を整合させる必要があります。SokenのWeb3法務・コンプライアンスサービスは、トークン mechanicsや開示、提供構造の連係を、ローンチ後に書類を整備するのではなく、事前に整理できるサポートを提供します。
どの資金調達ルートが暗号プロジェクトに適しているか？
提案されたRule 200とRule 300の免除は、それぞれ異なる発行者のプロフィールに対応しています。Rule 200は、より簡素な申請要件の4年間$5百万免除ルートを提供。一方、Rule 300は、年間$20百万と$75百万の資金調達階層を設けるが、SECの資格、米国内の関連性、継続的なEDGAR報告を要します。
| 提案されたルート | オファリング上限 | 発行者資格 | 申請とタイミング | 財務諸表の要件 |
|---|---|---|---|---|
| Rule 200スタートアップ免除 | $5,000,000（最大4年） | 米国に本拠を置かず、管理者や資産要件を満たさない法人、個人、グループ | 販売前にForm NORを提出、その後期間終了時にForm TR | 財務諸表不要 |
| Rule 300 Tier 1資金調達免除 | 年間$20,000,000 | 米国内に設立・管理され、米国内に資産の過半を持ち、米国で主に運営される事業体 | 販売前にForm 1-CRYPTOの承認が必要 | 2期分の米国GAAP財務諸表（監査不要） |
| Rule 300 Tier 2資金調達免除 | 年間$75,000,000 | 米国内に設立・管理され、米国内に資産の過半を持ち、米国で主に運営される事業体 | 販売前にForm 1-CRYPTOの承認が必要 | 監査済み財務諸表が必要 |
スタートアップ免除は、同一トークンまたは類似の暗号資産に関し一度だけ適用されるもので、継続的な4年間の許容ではありません。申請タイミングは、Form NOR提出時点から4年以内にForm TRを提出するか、その前に終了します。
Rule 200は加えて、トークン販売以外の配布も免除の対象にできる点が重要です。条件付きエアドロップ、リワード、ステーキングリワード、ガバナンス配布、トークンベースの報酬なども総額に含められます。一方、SECの2026年3月の解釈に記載されている無償エアドロップは免除の適用外です。
この枠組みは、リテール参加、一般勧誘、制限のないトークン流通を可能にします。投資家ごとの投資額制限はなく、また、Form NOR提出前のコミュニケーションも免除の外とみなされません。したがって、ティーザーフライヤー、トークン配分の告知、資金調達のスレッドは、事前に精査されるべきです。
一方、Rule 300はより形式的で、Form 1-CRYPTOの承認前の勧誘や資金受領は禁止です。ただし、ウォーターサンプル的なテストは可能です。両階層とも、非 accredited投資家は年間収入や純資産のいずれかの10％以内に制限されます。
また、Rule 300は、再販型の参加も制限します。第1階層では売却者の合計は$6百万、第2階層では$22.5百万を超えられません。最初の資金調達や、1年内にその後の募集に適格化された場合、販売者の合計も募集全体の30％超えられません。
Sokenのスマートコントラクト監査経験から言えば、トークンの法的開示情報は、オンチェーンのリアルタイムの権限設定やアップグレード制御、割り当てロジック、権利のバスティング、管理権限と整合して初めて信頼できるものとなる。コンプライアンスは、実装された管理コントロールと公開された約束の矛盾を補完し得るものではない。
発行者は何を開示・報告すべきか？
この規制案は、スタートアップおよび資金調達を行う発行者に、トークン経済、ソースコード・安全性、ガバナンス権限、利害関係、開発計画、リスク要因などの10分野について簡単な言葉で開示を義務付けます。Rule 300の発行者は、資格取得後にも継続的なEDGAR報告義務が求められます。
開示すべき10項目は以下の通りです。
- 投資契約と管理努力に関する進捗
- オファリング条件と資金の使途
- 対象となる暗号資産
- 管理体制と利害対立
- ネットワークと開発計画
- セキュリティとソースコード
- トークン経済、配分、価格設定、ロックアップ、リリーススケジュール
- ガバナンスとスマートコントラクトの権限
- エコシステム全体
- 特定のリスク要因
提案は、公式ウェブサイトや公式SNS、ホワイトペーパーとの整合性を求めており、公開コミュニケーションはガバナンスの観点からも重要です。たとえば、技術ロードマップや貢献者発表、トークンアンロックダッシュボード、プロトコルの分散化宣言に矛盾があれば、その差異を明確に示す必要があります。
Rule 200の場合、開示はEDGARに提出せず、無料で公開Webサイトに掲載し、免除期間中は継続して閲覧可能とし、重要な変更があれば30日以内に更新します。
一方、Rule 300には継続的な報告義務があり、以下の通りです。
| 必須報告 | フォーム | 提出期限 |
|---|---|---|
| 年次報告 | Form 1-KC | 会計年度終了から120日以内 |
| 半期報告 | Form 1-SC | 最初の半年間終了後90日以内 |
| 重要事象報告 | Form 1-UC | 事象発生後4営業日以内 |
| 移行・終了届 | Form TR | 指定された場合の移行や終了の状況に応じて |
この報告体制は、単なるオファリング申請よりも厳格で、法務・財務・セキュリティ・製品・広報チームには定期的な運用負担をもたらします。トークンの経済情報とスマートコントラクト権限について各々の責任を分担し、従前の契約やガバナンスに関する記録を一元化しておくことが重要です。
SECはインサイダーのロックアップを義務付けていませんが、既存のロックアップを開示させる一方で、1年間のインサイダー持ち分期間を義務化すべきかどうかも議論の対象となっています。Regulation Aの不適格者排除フレームワークも適用され、事前に明示的な開示なしに資格喪失が起こるケースも想定されています。
証券開示の観点では、ソースコードアクセスや特権役割、アップグレードの可逆性、オラクルの依存性、緊急停止制御、多署名配置、ガバナンス実行、第三者インフラについて、十分な裏付けを持つことが求められます。技術的セキュリティ評価を受けることも推奨され、事前にコントロールの内容を整理しておくことが、信頼性のある開示のために不可欠です。
Form TRのセーフハーバーはどう機能する？
Rule 400の投資契約セーフハーバーは、発行者が約束した管理努力をすべて完了し、新たな約束をせず、Form TRに証明と分析を添付して提出した時点で、カバード投資契約が終了したとみなす仕組みです。このルールは新たな資金調達の免除ではなく、既存の投資契約の終了を示す出口機能です。
このセーフハーバーには、独立した資金調達上限や時間制限はなく、提案された免除を利用した発行者や、一度も利用していない発行者も対象となります。ただし、証拠書類の提出義務は免れません。発行者は、何を約束し、それがどのように実行・終了したかを証明し、それに基づくForm TRの証明書を支える必要があります。
もともとの分散性基準は、プロジェクト固有のものであり、単にネットワークの分散性が抽象的な定義を満たすかどうかではなく、発行者自身が「約束した移行」をいかに定義・説明したかに依拠します。このため、実際にバリデータの分布やガバナンスの移行、ソースコードのリリース、パラメータの引き継ぎ、管理者権限の撤回などの内容は、後日証拠として使われる可能性があります。
Rule 400はSECだけに拘束力を持ち、他の第三者がトークンをセキュリティとみなすことに対する制約は設けていません。そのため、「トークンはもはや証券ではない」との断定にはなりません。虚偽のForm TR証明は、SECにより契約継続とみなされ、証券法の要件を適用される怖れもあります。
可変的なコントラクトを扱うプロトコルでは、技術的・法的な問題は密接にリンクします。たとえば、発行者がアップグレード権限を放棄すると約束しつつ、そのアップグレード経路や緊急管理者、ガバナンスの優先制御を保持している場合、実装と宣言内容は乖離する恐れがあります。事前にすべての権限と管理ポイントを正式にマッピングし、移行の約束と整合させておくことが肝要です。Sokenのセキュリティ・スマートコントラクトレビューも役立ちます。
州の事前抵触規定（Preemption）で何が解決され、何が未解決か？
提案されたRule 500は、「Crypto Assets規制案」に基づきトークンを提供・販売される対象者を「資格購買者（qualified purchaser）」と定義し、州の登録や資格要件を実質排除します。ただし、州の詐欺防止規制や暗号資産の保管、取引所、ブローカー・ディーラー、仲介者に関する義務、責任には影響しません。
この抵触規定は、Rule 200のスタートアップ免除もRule 300の資金調達階層にも適用されます。なお、Regulation AのTier 1オファリングについては、州の抵触規定は適用されません。
二次取引の抵触もカバーされ、発行者や引受人、ディーラー以外の者の取引も対象となります。ただし、免除期間終了後に違反が判明した場合は、抵触規定の適用は停止となります。Rule 200の発行者の場合、免除期間終了後も、投資契約が存続している限り、州の抵触規定による二次取引の規制も一時停止します。
本提案は、市場の構造や取引プラットフォーム運営の詳細についても指針を示していません。トークンの上場、保管者の対応、仲介者の登録義務、広範な取引義務の解釈などは未解決のままです。実効性のあるオファリングのルートは、単なる運営許可証に過ぎません。
SECは、提案に基づく年間約130件のオファリングを見込んでおり、その内訳は、スタートアップ免除が99件、資金調達免除が31件です。さらに、これらのうち約475件の発行者が、安全ハーバーを使いつつも免除を適用しない見込みも示しています。これらの見積もりは提案の意図する重要性を示しますが、あくまで現行法ではなく、あくまで「提案」の枠内にとどまります。
また、SECは約401ページにわたる公開資料の中で、154の設問を投じています。2026年10月12日までに公開された意見には、規制の範囲、主要な管理努力の定義、法的枠組みの解釈について多様な見解があります。意見募集締切は2026年10月20日、書面提出の際はFile No. S7-2026-27を明記してください。
Crypto Assets規制案は、今すぐの完成版法規ではなく、「設計デザイン」として捉え、ツールの構成として活用すべきです。トークン発行者にとっては、各約束された管理努力、トークン分配、スマートコントラクト権限、公開声明、開示計画を一つの証拠ファイルにまとめ、Rule 200、Rule 300、将来的なForm TRのいずれかにマッピングすることが次の重要な一歩です。
この取り組みにより、最も重要なギャップ—すなわち、規約で述べられる「届け出られる内容」と、実際の契約・ガバナンス・報告コントロールが証明できる内容との間の差異—が明らかになります。Teamsは、SECのルール策定過程が継続する間、この提案を参考にしながら、調査ハブを通じて関連分析を追跡できます。