La SEC ha proposto il Regolamento Crypto Assets l’18 agosto 2026, delineando un’esenzione da $5 milioni per startup, livelli di raccolta fondi da $20 milioni e $75 milioni, e una safe harbor per i contratti di investimento che potrebbe ridefinire il modo in cui i progetti di token idonei raccolgono capitale ai sensi della legge federale statunitense sui titoli. Il Regolamento Crypto Assets rimane una proposta, non ancora una norma in vigore, e i commenti pubblici si chiuderanno il 20 ottobre 2026.
Principale takeaway: Il Regolamento Crypto Assets creerebbe percorsi definiti per la raccolta di capitale per alcuni contratti di investimento crypto, ma ogni percorso dipende da requisiti di idoneità, divulgazione, deposito e operatività estremamente precisi che i team devono essere pronti a dimostrare.
Di cosa copre effettivamente il Regolamento Crypto Assets della SEC?
Il Regolamento Crypto Assets si applicherebbe esclusivamente a un “contratto di investimento coperto”: un accordo che coinvolge un crypto asset che non è di per sé un titolo e nel quale nessun altro asset è soggetto allo stesso contratto di investimento. Azioni tokenizzate, securities digitali e offerte combinate con equity o altri asset sono escluse dalla proposta e richiederebbero un’altra strada regolamentare ai fini dei titoli.
La proposta appare negli Release Nos. 33-11434 e 34-106150, File No. S7-2026-27, pubblicate nel Federal Register il 21 agosto 2026. I suoi quattro componenti sono:
- Un’esenzione da startup ai sensi della proposta di Regola 200.
- Un’esenzione per la raccolta fondi ai sensi della proposta di Regola 300.
- Una safe harbor per contratti di investimento ai sensi della proposta di Regola 400.
- Una definizione di acquirente qualificato ai sensi della proposta di Regola 500, che preempta determinati requisiti di registrazione e qualificazione statale.
Il quadro legale è fondamentale. Sotto il Regolamento Crypto Assets, il titolo è il contratto di investimento e non il token stesso. La proposta tratta un’unità di un contratto di investimento coperto come equivalente a un’unità del crypto asset sottostante per il calcolo di prezzo e limiti di offerta.
Se esiste un contratto di investimento dipende ancora dall’interpretazione SEC di marzo 2026, Release 33-11412. Tale interpretazione distingue commodity digitali, collectibles digitali, strumenti digitali, stablecoin e securities digitali. Il Regolamento Crypto Assets pertanto non sostituisce l’analisi legale di soglia sui fatti, il marketing, le promesse di sforzi o la struttura di distribuzione di un token.
Per i team Web3, ciò significa che la prima domanda di conformità non è quale esenzione abbia il plafond più alto. La prima domanda è se l’emissione pianificata si rientri nella definizione più ristretta di contratto di investimento coperto. Strutturare una vendita di token con equity tokenizzato, diritti di revenue o altri asset affiancati al token può mettere l’offerta al di fuori di questo quadro.
I progetti che si preparano a un’emissione dovrebbero allineare design tecnico, documentazione pubblica e analisi legale prima di iniziare il marketing. I servizi legali e di conformità Web3 di Soken possono aiutare i team a collegare meccaniche dei token, disclosure e struttura dell’offerta senza considerare la conformità come un documento redatto post-lancio.
Quale percorso di raccolta fondi si adatta a un progetto crypto?
Le esenzioni proposte di Regola 200 e Regola 300 servono profili di emittenti sostanzialmente diversi: la Regola 200 offre un percorso singolo di $5 milioni in quattro anni con requisiti di deposito più leggeri, mentre la Regola 300 propone percorsi da $20 milioni e $75 milioni in 12 mesi ma richiede qualificazione SEC, nexus con gli Stati Uniti e report continuo su EDGAR.
| Percorso proposto | Limite dell’offerta | Idoneità dell’emittente | Modulo e tempistiche principali | Richiesta di bilancio finanziario |
|---|---|---|---|---|
| Esenzione startup Regola 200 | $5,000,000 in un periodo fino a quattro anni | Società, individuo o gruppo, senza domicilio, gestione o test di asset negli Stati Uniti proposto | Form NOR prima di qualsiasi vendita, poi Form TR alla fine del periodo | Nessun bilancio richiesto |
| Esenzione raccolta fondi Tier 1 Regola 300 | $20,000,000 per 12 mesi | Entità organizzata negli US con gestione statunitense, più del 50% degli asset negli US e attività principalmente gestite negli US | Form 1-CRYPTO deve essere qualificato prima delle vendite | Due anni fiscali di bilanci US GAAP, non obbligatori da auditare |
| Esenzione raccolta fondi Tier 2 Regola 300 | $75,000,000 per 12 mesi | Entità organizzata negli US con gestione statunitense, più del 50% degli asset negli US e attività principalmente gestite negli US | Form 1-CRYPTO deve essere qualificato prima delle vendite | Bilanci auditing richiesti |
L’esenzione startup è un percorso unico per un emittente e le sue affiliate relativamente allo stesso token o a un asset crypto sostanzialmente simile. Non è una possibilità rotativa di quattro anni. Il clock inizia con la presentazione del Form NOR e si ferma ai primi quattro anni dopo tale deposito o al deposito del Form TR.
La Regola 200 ha anche una conseguenza operativa che i team di token potrebbero sottovalutare: le distribuzioni oltre le vendite convenzionali in contanti possono contribuire al limite di $5 milioni. Airdrop condizionati, premi per uso, staking, distribuzioni di governance e compensi basati su token possono essere inclusi nel totale dell’offerta. Airdrop senza contropartita, come descritto nell’interpretazione SEC di marzo 2026, non richiedono l’uso dell’esenzione.
Il quadro della Regola 200 permette partecipazione retail, solicitazioni generali e token non restrittivi. Non impone un limite di investimento per investitore e non richiede bilanci. Tuttavia, comunicazioni pre-deposito di Form NOR potrebbero costituire offerte fuori dall’esenzione. Perciò, una campagna teaser pubblica, annuncio di allocazione o thread di raccolta fondi dovrebbe essere rivista prima della pubblicazione.
L’esenzione di raccolta fondi della Regola 300 è più formale. Un progetto non può sollecitare né accettare denaro o altri benefici prima che il Form 1-CRYPTO sia qualificato, anche se l’“industry testing” è ammesso. Entrambi i livelli di Regola 300 limitano un investitore non qualificato al 10% del maggiore tra reddito annuo e patrimonio netto.
Anche la Regola 300 limita la partecipazione in stile resale. I securityholder affiliati che vendono sono limitati a $6 milioni in Tier 1 e a $22,5 milioni in Tier 2. Nella prima raccolta di fondi di un emittente, e in offerte qualificate entro un anno da quella prima offerta, tutti i securityholder venditori non possono rappresentare più del 30% dell’offerta totale.
Dalla nostra esperienza di audit sui sistemi di smart-contract, le disclosure legali di un token sono affidabili solo quando corrispondono a permessi attivi, controlli di upgrade, logiche di allocazione, comportamenti di vesting e autorità amministrative registrate sulla blockchain. Un percorso di conformità può essere efficace solo se le controlli implementate nel protocollo sono coerenti con gli impegni pubblicati.
Cosa devono divulgare e riportare gli emittenti?
Il Regolamento Crypto Assets richiederebbe sia agli emittenti startup che a quelli di raccolta fondi di fare disclosure in linguaggio chiaro su dieci argomenti definiti, tra cui economia dei token, codice sorgente e sicurezza, permessi di governance, conflitti, piani di sviluppo e fattori di rischio. Gli emittenti di Regola 300 dovrebbero inoltre affrontare il reporting ricorrente su EDGAR dopo un’offerta qualificata.
Le dieci aree di disclosure riguardano:
- Il contratto di investimento e il progresso verso le promesse di sforzi gestionali.
- Termini dell’offerta e utilizzo dei proventi.
- Il crypto asset soggetto.
- Management e conflitti di interesse.
- La rete e il piano di sviluppo.
- Sicurezza e codice sorgente.
- Economia dei token, allocazioni, prezzi, lockup e schedule di rilascio.
- Governance e permessi dello smart-contract.
- L’ecosistema circostante.
- Fattori di rischio specifici.
La proposta richiede coerenza tra le disclosure formali e il sito ufficiale del progetto, canali social media ufficiali e whitepapers. Questa esigenza trasforma le comunicazioni pubbliche in una questione di governance. Una roadmap tecnica, annuncio di contributor, dashboard di unlocking dei token o affermazioni sulla decentralizzazione del protocollo possono creare discrepanze se contraddicono il Form NOR, il Form 1-CRYPTO o le disclosure pubbliche richieste.
Per il Regola 200, le disclosure non sono depositate su EDGAR. L’emittente deve pubblicarle gratuitamente su un sito pubblico, mantenerle disponibili per tutta la durata dell’esenzione e aggiornarle entro 30 giorni di calendario alla fine di ogni anno se si sono verificati cambiamenti sostanziali.
Per la Regola 300, il reporting ricorrente si applica a entrambe le tier:
| Rapporto richiesto Regola 300 | Modulo | Scadenza |
|---|---|---|
| Rapporto annuale | Form 1-KC | Entro 120 giorni dalla fine dell’anno fiscale |
| Rapporto semestrale | Form 1-SC | Entro 90 giorni dalla fine dei primi sei mesi dell’anno fiscale |
| Rapporto su eventi materiali | Form 1-UC | Entro quattro giorni lavorativi da eventi specifici |
| Rapporto di transizione | Form TR | In circostanze di transizione o cessazione come descritto nella proposta |
Questa struttura di reporting è più impegnativa rispetto a una semplice presentazione di offerta. Introduce requisiti ricorrenti per i team legali, finanziari, di sicurezza, prodotto e comunicazioni. Un protocollo non può affidarsi alla disclosure di tokenomics in modo casuale e sconsiderato rispetto a quella sui permessi dei smart-contract senza un processo di revisione stabilito.
La proposta non impone un lockup per insider, ma gli emittenti devono divulgare eventuali lockup esistenti. La SEC si interroga se un periodo di holding di un anno per gli insider debba diventare obbligatorio. Il framework di disqualifica dei bad-actor della Regulation A si applicherebbe, mentre eventi pre-effettivi richiederebbero una disclosure scritta ai compratori invece di comportare la disqualifica.
La categoria di disclosure dei titoli merita attenzione particolare. I team dovrebbero poter dimostrare dichiarazioni su accesso al codice sorgente, ruoli di privilegio, upgradeability, dipendenze da oracle, controlli di pause d’emergenza, accordi multisignature, esecuzione di governance e infrastrutture di terze parti. Una valutazione di sicurezza tecnica può fornire agli emittenti un inventario difendibile di questi controlli prima che le disclosuer diventano impegni pubblici.
Come funziona la safe harbor del Form TR?
La safe harbor della Regola 400 sul contratto di investimento considererebbe concluso un contratto di investimento coperto solo dopo che l’emittente ha completato o cessato definitivamente ogni sforzo gestionale promesso, non ha più promesse in corso e deposita il Form TR con certificazione e analisi di supporto. La Regola 400 è un meccanismo di uscita, non una nuova esenzione di raccolta fondi.
La safe harbor non pone limiti individuali di offerta né un limite di tempo. È disponibile sia per gli emittenti che hanno usato le esenzioni proposte, sia per quelli che non le hanno mai utilizzate. Questa ampiezza non elimina l’onere probatorio: bisogna dimostrare cosa si è promesso, come quegli sforzi sono stati completati o cessati e supportare la certificazione del Form TR.
Il benchmark di decentralizzazione pertinente è specifico del progetto. La Regola 400 non chiede se una rete soddisfi una definizione astratta di decentralizzazione, ma valuta la decentralizzazione in relazione a come l’emittente stesso ha definito o descritto la transizione promessa.
Questo crea un obbligo di mantenere un registro pratico. Se un progetto descrive una roadmap contenente distribuzione di validator, migrazione della governance, rilascio del codice sorgente, passaggio di parametri di protocollo o ritiro di poteri amministrativi, tali rappresentazioni possono successivamente diventare prove in un’analisi di Regola 400. Rilascio di prodotti, proposte di governance, modifiche multisignature e rimozione di chiavi di amministrazione dovrebbero essere documentati come parte dello stesso file di conformità.
La Regola 400 vincola solo la SEC. Non impedisce ad altri soggetti di affermare che un crypto asset rimanga soggetto a un contratto di investimento. La safe harbor non dovrebbe essere descritta come una dichiarazione universale che un token non è più un titolo.
Una falsa certificazione del Form TR comporta conseguenze dirette. Se la SEC determina che un progetto ha dichiarato erroneamente il soddisfacimento delle condizioni della safe harbor, potrebbe considerare che il contratto di investimento coperto esiste ancora e applicare i requisiti delle leggi sui titoli in modo consequenziale.
Per protocolli con contratti modificabili, le questioni tecniche e legali sono strettamente collegate. Se un emittente promette di rinunciare all’autorità di upgrade ma conserva un percorso di upgrade, ruolo di owner di emergenza o override di governance senza limiti, l’end point dichiarato e quello implementato possono divergere. I team dovrebbero mantenere una mappa formale di ogni permesso prima di fare impegni di transizione. La review sulla sicurezza e sui smart-contract di Soken è particolarmente rilevante quando la narrativa del Form TR deve essere riconciliata con l’architettura di controllo deployata.
A cosa serve la preemption statale e cosa lascia aperto?
Il proposto Regola 500 classificherebbe coloro a cui vengono offerti o venduti token ai sensi del Regolamento Crypto Assets come acquirenti qualificati, preemptando requisiti di registrazione e qualificazione statale per offerte coperte e alcune operazioni secondarie. La Regola 500 non sostituirebbe l’autorità antifrode statale né risolverebbe obblighi di custodia, exchange, broker, dealer o intermediari crypto.
La preemption si applicherebbe sia all’esenzione startup di Regola 200 sia ai livelli di raccolta fondi di Regola 300. Questo distingue la proposta dal Regolamento A, secondo cui le offerte Tier 1 non ricevono la stessa preemption statale.
La preemption sul mercato secondario si estenderebbe alle transazioni da parte di soggetti diversi da emittenti, sottoscrittori o dealer, purché l’emittente sia in regola con i deposito obbligatori. Se un emittente esce dalla conformità, la preemption si sospende fino a quando il difetto non viene sanato. Per gli emittenti di Regola 200, la preemption statale per il trading secondario si ferma anche dopo il periodo di esenzione se il contratto di investimento rimane in essere.
La proposta rinuncia a rispondere a molte domande sulla struttura di mercato. Non affronta se una piattaforma possa quotare un token, come un custode debba gestirlo, se un intermediario richieda una registrazione specifica o come si applicano obblighi di trading più ampi. Perciò, un percorso di offerta valido non è uguale a una licenza operativa end-to-end per i mercati di token.
La SEC stima circa 130 offerte annuali sotto le regole proposte, di cui 99 sono esenzioni startup e 31 di raccolta fondi. La SEC prevede inoltre circa 475 emittenti ogni anno che potrebbero usare la safe harbor senza adottare alcuna esenzione. Queste proiezioni evidenziano il potenziale di rilevanza della proposta, ma non trasformano il quadro regolamentare in legge attuale.
Il processo normativo include anche 154 domande numerate in un documento di 401 pagine. I commenti pubblici raccolti entro il 12 ottobre 2026 comprendevano opinioni divergenti sull’ambito della proposta, la definizione di sforzi gestionale essenziali e la più ampia struttura legale. La deadline per i commenti è il 20 ottobre 2026, e le sottomissioni devono far riferimento al File No. S7-2026-27.
Considera il Regolamento Crypto Assets come un vincolo di progettazione attuale, piuttosto che come una soluzione regolamentare definitiva. Il prossimo passo concreto per un emittente di token è costruire un singolo file di evidenze che mappi ogni promesso sforzo gestionale, allocazione dei token, permesso nei smart-contract, dichiarazione pubblica e aggiornamento di disclosure pianificato contro analisi ai sensi di Regola 200, Regola 300 o del futuro Form TR.
Questo esercizio mette in evidenza quell’interstizio che conta di più: la differenza tra ciò che un protocollo dice di consegnare e quello che i suoi contratti, processi di governance e controlli di reportistica possono dimostrare. I team che seguono questa proposta possono monitorare le analisi correlate attraverso l’hub di ricerca di Soken mentre il processo di rulemaking della SEC resta aperto.